隨著易方達(dá)公司率先披露基金一季度報(bào)，旗下明星基金經(jīng)理“頂流”張坤的持倉(cāng)曝光。

截至2021年一季度末，張坤管理的基金規(guī)模高達(dá)1300億元，和上年末的1186億元相比有所擴(kuò)大。其中易方達(dá)藍(lán)籌精選規(guī)模高達(dá)880.16億元，占據(jù)了總規(guī)模的68%。易方達(dá)中小盤(pán)和易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年期的持倉(cāng)規(guī)模分別為314.64億元、105.75億元。

一季度張坤對(duì)其管理基金的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整，大幅下調(diào)了白酒股，尤其是洋河股份和瀘州老窖，而頭部白酒股茅臺(tái)和五糧液持股仍有所加碼。與此同時(shí)，張坤增持了銀行股招商銀行和平安銀行，也大增了電子和醫(yī)療股。

張坤認(rèn)為，判斷周期性的頂部和底部幾乎是不可能的，而相對(duì)可行的是，不斷審視我們組合中的公司長(zhǎng)期創(chuàng)造自由現(xiàn)金流的能力有沒(méi)有受損，如果沒(méi)有，只要內(nèi)在價(jià)值能夠穩(wěn)步提升，股價(jià)運(yùn)行中樞提升就是遲早的事情。

他還強(qiáng)調(diào)，股價(jià)的波動(dòng)是劇烈的，如果心中沒(méi)有企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的 “錨”，投資就很容易陷入追漲殺跌中。

調(diào)倉(cāng)

易方達(dá)藍(lán)籌精選、中小盤(pán)及優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年期持股變化

一季度，A 股市場(chǎng)震蕩下跌，滬深 300 指數(shù)下跌 3.13%，上證指數(shù)下跌 0.90%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌 7.00%。具體從股票市場(chǎng)來(lái)看，一季度分化較為明顯，鋼鐵、銀行、公用事業(yè)、輕工等行業(yè)表現(xiàn)較好，而國(guó)防軍工、通信、非銀金融等行業(yè)表現(xiàn)相對(duì)落后。

與此相應(yīng)，抱團(tuán)股泡沫一度開(kāi)始破滅，引起廣泛關(guān)注，而這背后的重要參與者基金經(jīng)理也迅速轉(zhuǎn)移陣地。

4月19日，易方達(dá)公司率先披露基金一季度報(bào)，基金經(jīng)理頂流張坤管理的三只基金持倉(cāng)結(jié)構(gòu)均進(jìn)行了調(diào)整。

易方達(dá)藍(lán)籌精選一季度份額凈值增長(zhǎng)率為-0.73%，同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)收益率為 0.24%，降低了食品飲料等行業(yè)的配置，增加了銀行等行業(yè)的配置。

具體來(lái)看，洋河股份和瀘州老窖等白酒股持倉(cāng)大幅下降，五糧液和貴州茅臺(tái)的持股微增。其中招商銀行、平安銀行的持倉(cāng)規(guī)模大增，擠入前十，與此同時(shí)，香港交易所及?？低暤某止梢?guī)模微增。

而易方達(dá)中小盤(pán)一季度利潤(rùn)減少17.78億元，截至3月底，易方達(dá)中小盤(pán)份額凈值增長(zhǎng)率為-4.74%，同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)收益率為-2.72%。張坤降低了交運(yùn)、汽車(chē)等行業(yè)的配置，增加了計(jì)算機(jī)、醫(yī)藥等行業(yè)的配置。

相比2020年末，張坤易方達(dá)中小盤(pán)一季度減持了貴州茅臺(tái)、洋河股份、五糧液等白酒股票，增持了相關(guān)的電子、醫(yī)療股。

其中茅臺(tái)股的持倉(cāng)從9.96%下降至8.94%，減持了60萬(wàn)股；五糧液減持了258萬(wàn)股，而洋河股份和瀘州老窖的持倉(cāng)則跌出了前十名，而二者在2020年底的持倉(cāng)規(guī)模還位列前三。換句話(huà)說(shuō)，張坤對(duì)洋河股份和瀘州老窖的持倉(cāng)至少被“腰砍”。

與此同時(shí)，美年健康的資產(chǎn)凈值以9.2%的占比位列第一，華蘭生物、百潤(rùn)股份、恒生電子和中炬高新四只股票持倉(cāng)規(guī)模擠進(jìn)前十。

而易方達(dá)優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年期持倉(cāng)前十的股票規(guī)模基本微增，僅洋河股份的持倉(cāng)資產(chǎn)凈值占比幾近“腰斬”，錦欣生殖的持股資產(chǎn)凈值占比下降了1.01%。同期，華蘭生物持倉(cāng)擠入前十。

觀察

優(yōu)質(zhì)股票仍受青睞，張坤不愛(ài)白酒了？

今年以來(lái)，張坤的調(diào)倉(cāng)動(dòng)態(tài)多次引起廣泛關(guān)注，月初其大幅減持曾經(jīng)的白酒重倉(cāng)股水井坊，加倉(cāng)醬油股中炬高新，一度引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)白酒股跌落神壇的爭(zhēng)議。從一季度來(lái)看，張坤真的不愛(ài)白酒了嗎？

從張坤管理的三只基金中可以發(fā)現(xiàn)，一季度旗下白酒股確實(shí)出現(xiàn)了大幅調(diào)整，但分化明顯。整體來(lái)看，茅臺(tái)、五糧液兩只頭部的白酒股持倉(cāng)不降反增，其中茅臺(tái)股持倉(cāng)增加了43萬(wàn)股，五糧液增加了896萬(wàn)股。

而瀘州老窖、洋河股份，以及水井坊等持倉(cāng)大幅下滑。一季度張坤管理的三只基金均對(duì)洋河股份和瀘州老窖進(jìn)行了減倉(cāng)。其中，易方達(dá)中小盤(pán)洋河股份和瀘州老窖的持倉(cāng)跌出了前十名。

此外，據(jù)基金年報(bào)顯示，截至2020年底，張坤操盤(pán)的易方達(dá)中小盤(pán)持有水井坊1400萬(wàn)股。而據(jù)4月2日水井坊公告顯示，易方達(dá)中小盤(pán)的持股僅有300萬(wàn)股左右，也就是說(shuō)，今年一季度，張坤減持了1100萬(wàn)股水井坊。

隨著張坤對(duì)其管理基金的持倉(cāng)進(jìn)行調(diào)整，此前看好的隱形重倉(cāng)股也隨之浮出水面。招商銀行、平安銀行、華蘭生物、百潤(rùn)股份、恒生電子和中炬高新6只股票的持倉(cāng)規(guī)模均在一季度進(jìn)行了加碼，凈值占比排名均擠進(jìn)前十。

就張坤管理基金的整體思路而言，其在年報(bào)中提及，個(gè)股方面，依然長(zhǎng)期持有商業(yè)模式出色、行業(yè)格局清晰，競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)的優(yōu)質(zhì)公司。整體來(lái)看，此前張坤青睞的美團(tuán)、騰訊等優(yōu)質(zhì)標(biāo)的在一季度依然獲得了加持。

張坤強(qiáng)調(diào)，我們著眼于企業(yè)內(nèi)在價(jià)值和長(zhǎng)期表現(xiàn)優(yōu)中選優(yōu)，力求組合中企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的總和長(zhǎng)期看近似于一條逐步增長(zhǎng)的曲線(xiàn)。那樣的話(huà)，相當(dāng)于企業(yè)的價(jià)值每天都以 很小的幅度提升。但實(shí)際上，股價(jià)的波動(dòng)幅度遠(yuǎn)超于此。

在他看來(lái)，第一，不同投資者會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值積累的速度甚至方向產(chǎn)生分歧，比如企業(yè)遇到經(jīng)營(yíng)困難時(shí)，有投資人認(rèn)為是短期困難能夠克服，而有投資者認(rèn)為是長(zhǎng)期衰落的開(kāi)始。

第二， 不同投資者的機(jī)會(huì)成本不同，因此對(duì)未來(lái)收益率的要求不同，當(dāng)預(yù)期 20%收益率 的投資者認(rèn)為股價(jià)太高收益率不夠時(shí)，預(yù)期 10%收益率的投資者或許認(rèn)為股價(jià)仍然是有吸引力的。

第三，情緒會(huì)放大影響。而市場(chǎng)的魅力在于，一旦價(jià)格遠(yuǎn)離了企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，遲早會(huì)激發(fā)出負(fù)反饋機(jī)制，產(chǎn)生對(duì)沖的買(mǎi)賣(mài)力量，把價(jià)格重拉回企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值線(xiàn)，甚至經(jīng)常會(huì)階段性拉過(guò)頭，股價(jià)就在周而復(fù)始中波動(dòng)運(yùn)行。

“判斷周期性的頂部和底部幾乎是不可能的，而相對(duì)可行的是，不斷審視我們組合中的公司長(zhǎng)期創(chuàng)造自由現(xiàn)金流的能力有沒(méi)有受損，如果沒(méi)有，只要內(nèi)在價(jià)值能夠穩(wěn)步提升，股價(jià)運(yùn)行中樞提升就是遲早的事情?！睆埨ふJ(rèn)為，股價(jià)的波動(dòng)是劇烈的，如果心中沒(méi)有企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的 “錨”，投資就很容易陷入追漲殺跌中。

長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為股票市場(chǎng)類(lèi)似幅度的波動(dòng)在未來(lái)仍會(huì)不斷出現(xiàn)，而且事先難以預(yù)測(cè)。但只要企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值提升，這樣的波動(dòng)就終歸是波動(dòng)，不會(huì)造成本金的永久性損失。而作為管理人，我們唯有通過(guò)每天不斷的研究和積累，不斷提高判斷企業(yè)長(zhǎng)期創(chuàng)造自由現(xiàn)金流能力的準(zhǔn)確率。

新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)記者 胡萌 編輯 王進(jìn)雨 校對(duì) 危卓